Sehr geehrter Leser,
in vielen großen Industrie- und Schwellenländern erreichen die Verschuldungsgrade Rekordwerte. Auch die Verhältnisse von Schulden zum BIP bewegen sich in bisher unbekannten Dimensionen.
Dabei sind Eventualverbindlichkeiten, wie Ansprüche aus Sozialversicherung, Gesundheitsfürsorge und weiteren Verpflichtungen, die die Situation noch weiter verschärfen könnten, noch nicht einmal berücksichtigt. Es scheint, als sei nun der richtige Zeitpunkt, darüber nachzudenken, wie Staaten mit dieser Problematik umgehen werden.
Zwar steht eine Schuldenkrise möglicherweise nicht unmittelbar bevor, jedoch erscheint sie unausweichlich. Und wenn sie zuschlägt, könnte sie das bisher größte finanzielle Desaster darstellen. Für Anleger kann es nie zu früh sein, sich mit den möglichen Konsequenzen auseinanderzusetzen.
Wenn ein Staat Schulden in einer Währung hat, die er selbst emittiert, gibt es eigentlich keinen Grund für einen traditionellen Zahlungsausfall.
Zentralbanken können einfach die Schulden durch Geldemission abdecken. Dies beschreibt die aktuelle Situation in den USA, Japan, Großbritannien und in der Europäischen Währungsunion. Alle diese Staaten haben enorme Schulden, aber sie verfügen über Zentralbanken, die bereit sind, Schulden durch Geldschöpfung aufzukaufen und somit einen Zahlungsausfall zu verhindern.
Zahlungsausfälle sind nicht das Kernproblem
Es gibt zahlreiche negative Konsequenzen durch Geldschöpfung und das Anhäufen von Schulden in den Büchern der Zentralbanken. Ein Zahlungsausfall zählt allerdings nicht dazu. Dies ist eine zentrale These der Modernen Monetären Theoretiker (MMT) und ihrer prominenten Vertreterin Stephanie Kelton.
Aus meiner Sicht ist MMT als wirtschaftspolitischer Ansatz fragwürdig, aber die Annahme, dass kein Ausfall droht, ist korrekt. Dies wird auch von George Soros bestätigt.
Das bedeutet allerdings auch, dass wir den Punkt, an dem Schulden durch reales Wachstum bewältigt werden könnten, längst überschritten haben. Dieser kritische Punkt liegt bei einem Schulden-zu-BIP-Verhältnis von ungefähr 90 Prozent. Ein Verhältnis von 60 Prozent wäre sogar noch komfortabler.
Leider weisen die wichtigsten Reservewährungsländer alle ein Verhältnis von weit über 90 Prozent auf, ebenso wie viele kleinere Staaten. Das Verhältnis der USA liegt bei 134 Prozent, ein historischer Höchstwert. Das Vereinigte Königreich kommt auf 102 Prozent, Frankreich auf 111 Prozent, Spanien auf 112 Prozent und Italien auf 145 Prozent.
China gibt einen Wert von 77 Prozent an. Dieser Wert ist jedoch irreführend, da er die Schulden der Provinzen nicht einbezieht, für die letztendlich Peking haftet. Berücksichtigt man diese, steigt Chinas Verhältnis auf über 200 Prozent.
An der Spitze steht Japan mit 261 Prozent. Die einzige größere Wirtschaft mit einem halbwegs vertretbaren Verhältnis ist Deutschland mit 67 Prozent. Doch Deutschland steht auch vor der Herausforderung, möglicherweise über das EZB Target2-System für andere europäische Staaten haften zu müssen.
All diese Länder steuern auf eine Art von Ausfall zu, wobei es wichtig ist, die unterschiedlichen Arten von Ausfällen zu unterscheiden.
Es gibt im Wesentlichen drei Arten von Ausfällen: Nichtzahlung, Inflation und Schuldenrestrukturierung. Nichtzahlung kann, wie bereits erwähnt, ausgeschlossen werden – man könnte stets Geld drucken.
Auch eine Restrukturierung scheint unwahrscheinlich. Die Inflation hingegen stellt den attraktivsten Weg dar, um Schulden effektiv zu reduzieren. Man begleicht sie in nominellen Werten, doch in realen Werten ist der zurückgezahlte Betrag deutlich weniger wert. Hierbei verlieren die Gläubiger, während die verschuldeten Länder profitieren.
Mit Bedacht und in aller Ruhe
Der Schlüssel, um den realen Wert von Schulden durch Inflation zu reduzieren, besteht darin, dies behutsam zu tun. Es ist vergleichbar mit dem heimlichen Entwenden von Geld aus Mamas Portemonnaie. Hat sie 50 Euro darin und man entnimmt 40 Euro, wird sie den Diebstahl bemerken. Nimmt man jedoch nur einen Euro heraus, bleibt es wahrscheinlich unbemerkt. Doch ein Euro pro Tag summiert sich im Laufe der Zeit.
Genau diese Taktik verfolgten die USA von 1945 bis 1980. Am Ende des Zweiten Weltkriegs betrug das Schulden-zu-BIP-Verhältnis der USA 120 Prozent (ungefähr der aktuelle Wert). Bis 1980 fiel dieses Verhältnis auf 30 Prozent, ein durchaus akzeptabler Wert.
Zwar wuchsen sowohl die nominale Verschuldung als auch das BIP beträchtlich, doch das nominale BIP wuchs schneller als die nominale Verschuldung, wodurch das Verhältnis sank. Wenn man die Inflation bei etwa 3 Prozent und den Zinssatz bei etwa 2 Prozent stabil hält und gleichzeitig fiskalische Disziplin walten lässt (wie es unter Eisenhower, Kennedy, Nixon und Ford der Fall war), dann wird das nominale BIP durch die Zinsdeckelung der Fed schneller steigen als die nominale Verschuldung.
Wenn man dieses Verhältnis beispielsweise jedes Jahr um 2 Prozent verbessert und dies über einen Zeitraum von 35 Jahren (1945–1980) durchhält, kann man das Verhältnis insgesamt um 70 Prozent reduzieren. Das war unsere Vorgehensweise.
Der Trick bestand darin, diese Verringerung schrittweise vorzunehmen (ähnlich dem schleichenden Diebstahl aus Mamas Geldbörse). Fast niemand bemerkte den kontinuierlichen Verlust des realen Geldwertes bis zur Endphase (1978–1981). Aber zu diesem Zeitpunkt war das Ziel bereits erreicht.
Es gibt also zwei bewährte Methoden, um mit übermäßiger Verschuldung umzugehen: fiskalische Disziplin und Inflation. Von 1945 bis 1980 setzten die USA beide erfolgreich ein. Bei einer Inflation von 3 Prozent und Zinsen von 2 Prozent verliert der reale Wert der Schulden an Bedeutung. Übt man parallel dazu im Verhältnis zum BIP fiskalische Disziplin aus, sinkt das nominale Schulden-zu-BIP-Verhältnis.
Dieses Prinzip haben wir konsequent befolgt.
Der Grund, warum das Verhältnis heute wieder bei 134 Prozent liegt, besteht darin, dass die Regierungen unter Bush, Obama, Trump und Biden diese Formel außer Acht ließen. Seit 2000 verfolgten sie eine rücksichtslose Fiskalpolitik, wodurch die Formel ihre Wirkung verlor.
Das eigentliche Problem ist nicht das „Gelddrucken“ per se (denn das meiste von der Fed gedruckte Geld kehrt lediglich als Überschussreserven zurück zur Fed und hat somit keine Auswirkungen auf die reale Wirtschaft). Das eigentliche Problem ist, dass die nominale Verschuldung schneller wächst als das nominale BIP, was das Schulden-zu-BIP-Verhältnis in die Höhe treibt.
Diese Dynamik wird durch den starken Anstieg der Zinssätze in den letzten 18 Monaten noch weiter verschärft.
Es ist nicht möglich, sich einfach aus einer Schuldenkrise herauszureden. Es gelang uns auch nicht, nennenswerte Inflation zu erzeugen: Die Inflation lag während fast der gesamten Erholungsphase von 2009 bis 2019 unter 2 Prozent.
Japan im Übermaß
Betrachtet man das globale Geschehen, wird deutlich, dass Japan im Grunde nur eine vergrößerte Version der USA darstellt. Ihnen fehlt es an fiskalischer Disziplin und sie scheitern daran, Inflation zu erzeugen. Der einzige Ausweg für Japan könnte Hyperinflation sein, die zwar unvermeidlich erscheint, aber noch nicht unmittelbar bevorsteht.
Japan wird das Spiel mit den Schulden vermutlich noch eine Weile fortführen können. Der wirkliche Zusammenbruch droht, wenn die Währung kollabiert. Als ich meine Karriere im Bankwesen startete, betrug der Wechselkurs USD/JPY 400. Das waren andere Zeiten!
Ein Schuldenkrisenszenario zeichnet sich am Horizont ab. Wie die brillante Analystin Stephanie Pomboy es treffend formuliert: Etwas „Großes und Beunruhigendes“ steht bevor, initiiert durch politische Entscheidungsträger, um das Problem zu bewältigen.
Doch die Lösung wird nicht in einer geplanten Strategie oder einem Politikkonzept bestehen. Die Krise wird plötzlich und scheinbar unerwartet hereinbrechen.
Doch sie wird kommen.
Wie Sie Ihr Vermögen vor Krisen schützen, beschreibe ich in meinem neuen Premium-Börsendienst Jim Rickards Special Situation Trader. Bitte sehen Sie sich daher schnell dieses Video an!
Mit freundlichen Grüßen
Jim Rickards
